深港通不改AH折溢價

國信證券

AH股的價差主要來自分母端的風險偏好,而這與投資者結構息息相關,投資者結構改善與估值體系重建將是一個長期過程,互通機制短期難以對AH股折溢價產生明顯影響。

上周二深港通實施準備工作正式啟動,根據《聯合公告》,深港通預計12月份開通,并取消了總額度限制。從投資標的范圍看,我們預計未來深股通將包含872家深交所上市公司,占比為49%;標的市值達到16.5萬億元,占比為74%。那么兩地股市互聯互通之后,AH股折溢價是否會改善?

AH股的價差主要來自分母端的風險偏好差異。從DDM定價公式出發,對于AH同時上市的公司,分子端的盈利增速預期相同,因此差異主要來自分母端的貼現率,即無風險利率和股權風險溢價。從無風險利率看,自2008年以來香港的10年期國債收益率一直低于內地,若不考慮其他因素,A股應該相對于H股折價。而自2005年以來,AH溢價指數平均為118,A股相對H股大多處于溢價狀態。因此,我們認為AH股的價差主要來自分母端的股權風險溢價,即投資者的風險偏好,而這取決于不同投資者的風險厭惡特征和投資偏好。

港股市場以機構投資者為主,交易占比達到50%;內地市場以個人投資者為主,交易占比達到85%。個人投資者往往存在情緒化、交易頻繁等投資特征,從換手率看,內地市場的月換手率明顯高于港股市場,并且AH溢價越高的股票往往也是換手率較高的股票。此外,港股投資者更偏好大市值股票,鐘愛行業龍頭。

AH股的平均市值和折溢價情況呈明顯的負相關關系。而從滬股通開通以來的交易情況看,在十大活躍成交股上榜次數前20名中,主要分布在金融和消費品中,并且凈買入金額在10億以上的個股基本為行業龍頭。

投資者結構的改善和估值體系的重建是一個長期過程,互通機制短期難以對AH折溢價產生明顯影響;深股通開通后,預計香港投資者仍將偏好消費品、金融等行業龍頭。從滬股通的交易體量看,日均成交額僅占全部滬股通個股的1.4%,對A股影響有限。并且,從臺灣和韓國股市對外開放的進程看,海外投資者占比提升和國內個人投資者換手率下降都需要一個長期的過程,一般在10-15年左右。因此預計深港通開通后短期對A股走勢影響有限。

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